匯控2009年全年業績及管理層報告 (讀後感)

匯控已經公布了2009年的全年業績，今年大口仔不抄書了，各位有興趣詳情的讀者請到以下網址詳閱：http://www.hsbc.com/1/2/investor-relations/presentations-webcasts/2009-annual-results

業績公布後股價在英國應聲下跌，原因可能是市場認為業績屬市場下限及中東業務備撥大增得，大口仔的看法如下：

1. 匯控的基準利潤由2008年的85億(美元，下同)大幅回升至2009年的133億，比2007年的高峰期240億差107億。這107億的差距主要受兩個年份的撥備水平影響，兩者相差88億。
2. 除了GBM大幅增長，所有業務及所有市場差不多都錄得盈利倒退，這是匯控業績的難解之處。各項業務的業績倒退主要受撥備水平及息差影響，但各項業務的息差收窄令收入下降卻造就了GBM的資產負債表收入狂升，一得一失差不多是打平。
3. 撥備水平升6%至260億新高，但各地的貸款減值水平已經在2009年下半年見頂。
4. 2009年的撇賬金額與撥備金額持平(約240億)，略為失望，可能管理層不想今年的業績受屬非現金支出的債務虧損影響而倒退所至。但計及回撥，撥備儲備仍高達256億，在貸款總額減少的情況下屬非常高水平。
5. 中東業務的收入因撥備大升已減少，阿聯酋更錄得輕微虧損。市場擔心阿聯酋局勢會一發不可收拾，事實係阿聯酋的總貸款額大約有140億，匯控2009年為中東地區作出13億撥備，是否足否請自行定奪。
6. 大口仔口中的隱藏資本於2009年釋放了107億，令每股資產淨值達7.17美元，非常接近大口仔估計匯控2010年的每股資產值。
7. 好多人因為匯控不增加第四季派息失望，但大口仔反而唔想匯控太快加派息，因為監管當局的要求不明朗，今日加派息明日集資不是明智做法。

好多人對匯控2009的業績及派息政策失望，匯控在英國市場大跌亦以乎印證了這點。大口仔不敢過份樂觀，但只想指出匯控2009年的所謂業績差過預期，其實是受到非現金流的債務虧損所影響，若計基本盈利，應該比2008年大幅增長才對。

估值方面，容許大口仔扮一次先知，以下列數字估計匯控2010及2011兩年的業績：

估計匯控2010及2011年的撥備前前收入持平及增長10%，即725億及800億
估計匯控2010及2011年的撥備為220億及200億
估計匯控2010及2011年的營運開支增長5%及10%，即360億及378億
估計匯控的關聯公司於2010及2010年都為匯控帶來18億元收入

因為估計2010年匯控的債務公允值影響將不多於15億美元，所以撇除不談。按上面的估計，匯控2010及2011年的稅前收入為163億及240億，稅後盈利約為138億及204億，2011年的稅後收入大約回升至2007年的高峰水平。NAV有機會升至2010年的$7.7(2011年的8.1)，Tangible NAV升至$6.09 (2011年的$6.5)。

再更新早前對匯控的估值，考慮到未來監管機構的收緊政策可能限制了匯控的股本回報，大口仔略為降低匯控PB及TPB的估值至1.8及2.5，兩者都比匯控的十年平均估值低：

假設匯控2010年的合理PE為16倍、2011年的合理PE為13倍，2010年及2011年的合理PB為1.8倍，2010年及2011年的合理TPB為2.5倍 (假設港元兌美元為7.76)：

以PE計合理價為2010年的HK$98.4及2011年的HK$118.2
以PB計合理價為2010年的HK$107.6及2011年的HK$113.1
以TPB計合理價為2010年的HK$118.1及2011年的HK$126.1

以50%的派息率計，三者均值為2010年的HK$108 (息率為2.85%)及2011年的HK$119.1(息率為3.82%)。