問責而去....

匯控最新的人事變動變於塵埃落定，范智廉和歐智華分別擔任集團董事長和首席執行官、霍嘉治將擔任歐洲、中東、非洲、拉美和商業銀行董事長以及HSBC Bank plc董事長，駱耀文繼續擔任高級獨立非執行董事，同時兼任副董事長，麥榮恩(Iain J Mackay)將被任命為集團財務總監，紀勤提早退休、葛霖棄官從政。

市場對匯控的人事變動有好多揣測，但大口仔的看法簡單，匯控董事局在金融海嘯退卻後，要求葛紀二人體面地問責而去。

大口仔說過，如果要打分，在金融海嘯期間匯控管理層的表現只是剛好合格，合格只因當時匯控沒有不識時務地收購業務，反保留實力渡過難關。不過，匯控管理層在供股問題上、在發現問題後的處理能力及金嘯海嘯沒有伺機收購都令投資者大失所望，相反，渣打這方面的表現實在是超水準。

大口仔對匯控新的人事變動睇法正面，認同保留內部選賢的接班方法，但對董事會處理這次接班問題的手法失望，略嫌不夠乾淨俐落。范智廉是好人選因匯控主席將來的主要任務是與政府及監管機構周旋，財務出身的范智廉比投行出身的桑頓及脾氣火爆的紀勤適合，歐智華的實務成績則有目共睹，但在亞太區的人脈關係較薄弱，但可透過委任重量級的亞太區主席補救。

另外，上圖是2008年9月5日至2010年9月24日，即金融海嘯發生前後匯控、渣打及中銀的股價比較圖，大口仔說過“信事實！不要迷信....”，評論要一視同仁，投資者對匯控都一樣不要迷信，兩年過去，事實話俾我地知，匯控這兩年是嚴重地跑輸同業及大市 (匯控 -35%、恆指+4%、渣打+7.5%、中銀+34%)。

兩年前匯控及宏利佔大口仔的投資組合(不計物業)超過60%，我於金融海嘯期間增持，其後兩股於2009年反彈，大口仔於2009年第二季改變選股方式，第三季開始將匯控及宏利換馬，將三分二匯控換成渣打及本地銀行股，於2010年第一季沽清宏利，加馬內需股，整個過程漫長而痛苦，當中涉及反省自已投資過失及方法，我之前講投資者要接受別人的一套及反省自已不足不容易，其實係講緊自已。

大口仔無計過如果當日死抱匯控及宏利不放，個人投資組合的變化差距會有多大，但答案太過明顯，今日匯控佔大口子的投資組合百份比與2008年比較已不可同日而語，持有理由是價值被市場低估及將受惠巴塞III落實，最近匯控的股價走勢亦開始證實有關看法，不過，若事實證明市場對大口仔錯，我不會出奇，因為市場大部分時間都是對的，作為投資者要時刻保持警惕。

祝大家有個愉快的週末！

水能載舟，亦能覆舟....

一件事是好是壞，好多時取決於當事人對事件的取態如何，特別是一些有一定閱歷的投資者，大口仔以為應更能客觀地看待各類投資方法。

小弟尊重純FA投資者，事實證明用純FA去投資亦一樣可以取得大成功，前文亦說過巴老亦是用此道成為首富，這點無人可以質疑。不過，尊重FA的同時，是否代表投資者可以完全忽略TA呢？同維斯一樣，我看TA是一種投資的輔助工具，是反映市場對某投資產品的集體投票結果，用得好可以幫助自己用FA分析買入或放出股票。

我認識的大部分朋友都不會單憑TA作買賣，但不少會以TA為發掘潛在投資對象或趨吉避凶的工具，事實證明效果良好，小弟從中亦得到不少啟發，吸收同儕的心得再改善自己的投資方法，這當中沒有對與錯的問題，因為投資的決定權在自己手裡，組合的升跌會告訴你自己的投資方法究竟有沒有出問題。

常言道水能載舟，亦能覆舟，FA、TA、趨勢投資都只是工具而已....

同理，同一句說話，看得正面可以好有啟發，但相反，硬要偏執地看事情，好事都可以變成壞事。

如果說"賺錢就是硬道理"等同"賺錢不被抓著就會是硬道理"，那我們同樣可以將"努力向上就好"等同於"努力向上打劫都好"，不看前因，不理後果，硬生生將一些主觀概念放在人家口中，很難想像這些說話會出自一位成熟的投資人口中。另，有人講過就不可再提出或將其演變？第二個講就等如蠢才？那這世上實在太多蠢材，但應該包括提出以上"理論"的那位兄台。

祝各位中秋節快樂！

內銀面對的最大挑戰

早說了內銀要面對的問題一定不會單是來自集資，去年中傳出內銀需要集資以來，甚麼集資可以做多點生意無壞的論點應運而生。無錯集資對銀行來說的確無壞，但集資完又同時提高資本比率不讓銀行放貸，又是否可做多點生意？

提高資本比率是大趨勢，這不是內銀獨有的問題，但當大口仔讀到以下新聞引述銀監會紀委書記王華慶的講話，才明白內銀目前最大的夢魘不只是集資、提高資本比率及潛在壞帳，真正的Value Breaker原來是利率市場化的進程加速。

香港銀行人，特別是如大口仔這些放數佬一定對利率管制只有懷念，但不會陌生。當然的好景是政府授予的特權造成。在利率管制的保護下，銀行食息已經穩坐釣魚船，當年邊駛做保險、基金、乜乜物物？ROE已經是價值投資者夢寐以求的15%以上。因為有資本，大銀行的優勢是明顯的，因為食率相同，細銀行永遠只會是第二、三、四選擇。

當年放寬利率管制，最直接的後果是令銀行利息收入下跌，被迫發展非利息收入去維持盈利，細銀行因為可以減利息去爭取優質客戶，競爭力會有所上升，大銀行則兩面受敵，要靠品牌及網絡取勝。

在競爭加據收入面臨減少的情況下，估值下跌是合理結局。歷史不會重複，但絕對可以作為參考。

銀監：補充資本是內銀重要任務
利率市場化 息差將收窄 2010年9月17日

【明報專訊】日前傳出銀監會或提高銀行資本充足率要求至15％，加上內地加息傳言甚囂塵上，中資銀行股全線被吹得東歪西倒。一直險守招股價的農業銀行(1288)A股，終於跌穿招股價，公司罕有地表明股價再跌的空間不大。面對近日傳出多種收緊資本要求的傳聞，銀監會終有官員開腔，明言銀行的資本約束將不斷增強，資本補充計劃是未來10年各銀行的重要任務，暗示內銀股或仍須進一步集資。

昨日「八行」全線下跌，中信行損傷最嚴重，跌幅近3％，農行也不能倖免。該行A股堅守2.68元人民幣招股價1個多月，昨日終於「破發」，最低見2.61元人民幣，收市報2.63元人民幣，單日跌近2％。H股亦跌2.6％至2.79元。

農行A股跌穿招股價

日前有報道指出，銀監會對銀行資本充足率要求，或由11.5％提高至15％。內地媒體雖引述銀監會否認消息，不過銀監會紀委書記王華慶昨在論壇上指出，銀行的資本約束將不斷增強。他表示，銀行的資本管理還有待提高。「未來10年，銀行信貸的間接融資渠道仍將佔主導地位，國民經濟的高速增長仍然有大量的信貸需求，資本補充規劃將成為銀行董事會的一項重要任務。」暗示內地銀行這一輪股本集資後，未來或仍有集資需要。他亦首次證實，銀監會將引進動態撥備和槓桿率，以加強資本監管。

此外，王華慶稱，利率市場化的進程將會加速，存貸款息差將會收窄，「傳統的『吃利差』的盈利模式將難以為繼。」

外電指農行發聲明 稱下跌空間有限

至於過往曾或明或暗向市場放風挺股價的農行，昨日面對「破發」的窘境，再發揮「護價」本色。彭博引述農行一份電郵聲明，強調該行A股股價再下跌的空間有限，不單因為其估值平宜，其增長潛力更是4大行中最強勁。報道並無提及，該聲明發出的對象。農行新聞處發言人向本報表示，對事件並不知情。

此針對股價的「硬銷」舉動，對一般上市公司來說並不常見。不過，農行已多次利用媒體「唱好」前景以挺股價。7月中旬，農行招股期間遇上股市冷鋒，市場反應未如理想，故在上市前夕暗地裏發「盈喜」。公布業績後，管理層又作盈利預測，預告明年盈利突破千億元人民幣(見表)。

農行在兩地掛牌以來，A股股價一直遠遠「跑輸」H股。正當H股屢創新高，只是近日略為回落，A股卻只能勉強守住招股價(見圖)。

(明報記者羅羽庭報道)

銀行股比較

今早與黃師傅談了兩句有關銀行的投資，話中提到內銀跌到今日是否被低估了。大口仔得承認之前只因認為內銀被政策打壓及地方融資風險問題風險太高，再加上心目中覺得內資銀行的本地子行的投資價值更高，已經沒有興趣再研究下去。

剛花了點時間為內銀、匯控、渣打及中銀香港做了一個估值比較，大家可以參考上圖。以歷史PB計，市場明顯地將這十間銀行分為三組：

高估值：3968 (PB約3倍)

中估值：1398、939、3328、2888、2388 (PB約2-2.5倍)

低估值：3988、998、1988、5 (PB約1.5-2倍)

數字不會說謊，市場由成千上萬的投資者參與，得出的結果如此，我們要先了解，再衡量市場的結果有沒有出錯。以下是小弟的愚見：

3968：市場正憧憬3968於2010年的反底表現，大家記得3968於2009年是被市場質疑的一員，收購永隆的成敗，減息使招行這間老早以追逐低資金成本的銀行雪上加霜。可是，2010年的情況卻有利招行，供股亦已經完成，大口仔保守估計招行全年增長最小可達40%，明年的PB估值會降回PB2.5倍左右，是否值得買要視乎閣下對招行明年增長的估算。

1398、939及3328：這三間內銀合理地歸納為一組，受國內政策的影響較深，當中3328因規模較細而有一定折讓，1398及939現價的預測PB為2倍，3328則為1.7倍。三間的表現在內銀中應算最四平八穩的，國策利好一同上升，國策轉向一同下跌，由於國內對銀行的監管非常嚴格，利息市場仍沒有放開，預料這同升同跌的步伐仍會持續 (翻查數據，步伐的確一致，但按表現應是3968>939>1398>3328>3988)。

2888及2388：2888將受惠亞幣升值、新興市場復甦較快及部分受惠人民幣離岸業務增長，估值一向較匯控及一眾本地銀行貴，現價的歷史PB比1398及939尚有折讓，預測PB則約為1.8倍，小弟持有2888，認為估值合理但沒有太大跑贏大市的空間，會繼續持有。2388是大口仔於8月尾沽出349後換入的，因為國內銀行的本地子行除了349外就要數到2388，競爭優勢太過明顯，人民幣離岸業績對其利好因素尚遠未浮現，但市場明顯已將2388的價值重估，個人認為2388追上、甚至超越1398及939估值的機會不少。

998、1988及5：市場對998及1988的管理投了不信任票，閣下是否認同是一回事，因規模細及對管理層的印象麻麻，998及1988的估值低是可以預期的。當然，如果有投資者對上述兩點看得通透，相對起來998及1988就好抵買，但問題係，點解市場咁耐都未反映到這可能的錯價？定根本沒有錯價？這是投資者在投資998及1988之前必需攪清楚的。

最後到5，大口仔仍然持有，但倉位比金融海嘯發生前後少了2/3，沽出5的錢轉到2888及349，再到2388，現價計5仔的估值是低得可憐，大口仔認為匯控於一年內大有機會升回其歷史平均PB約1.6-1.8倍，即約$105，這機會比1398及939升回3倍PB、3328升回2.5PB、3968升回3.5倍PB、998及1988升回2倍PB都要大。

做完比較，就算沒有對內銀不利的新政策出台，暫仍決定持有5、2888及2388，沒有換馬內銀的衝動。

信事實！不要迷信....

大口仔放在投資論壇的格言是：集合散戶智慧，發揮平民資本家力量，賺錢才是硬道理！

這格言說易行難，首先要集合有智慧的散戶已經不易，還要有資本家的魄力、膽識與創業家精神，真係如大海撈針，難過中六合彩。就算好彩搵齊人腳，聚首研究絕世好股，但小弟認為還有最後一關要過，接受事實，勇於改變！

人人都有自己一套以為可以打遍天下無敵手的心法，要我信你果套？講下可以，但要越過心中那楝高樓接受別人果套就不是凡人可以做到。更甚者，有不少散戶像教徒般盲目接受一些看似約定俗成的觀念，實在令人擔心。

要破除不良觀念，無野好得過"事實擺在眼前"：

上面兩幅圖是939、272、2628、3998及2005的股價比較，最上那幅是本年迄今、下面那幅是一年比較，大口仔不詳述數字了，總之一年前市場上有不少投資者認為內房內銀內保抵買、今年年頭仍然大聲納喊，高呼買進，但到頭來，當日的一股3998或2005，今日差不多可以買進兩股939或272，當然，是否值得換是後話。

少數敏感人士可能會鬧大口仔寫這篇文章太過野火，但事實係大口仔今年在宏利及中人壽身上都交了學費 (所以引用埋2628)，投資沒有絕對的對與錯，只有賺與蝕及機會成本。作為投資者，可以做的是盡量放開懷抱，嘗試接受合理的新事物。

真正的價值投資者不一定不看TA，看TA的亦不代表不會長持股票，只有盲目的信徒才最危險。

慎之戒之！

內銀股及選股

已經一段時間對內銀股提不起興趣，雖然坊間不少投資者仍然對其趨之若鶩....

主要考慮在政策風險，今日打擊走資、明天提高撥備率、後天規定資產負債表外的銀信貸款要轉入表內，即使表面看來多便宜，還是不掂為妙。

國內明天提早公布經濟數據，究竟有沒有新政府出台呢？政策又將有利那類行業呢？答案似乎呼之欲出，股票市場亦已清楚列明。

之前提過大口仔的選股方法有變，不再則重金融相關股份，轉而先界定長期趨勢，再選優勢行業，然後在其中選出最好的兩隻股份作選擇。整個組合最少有10隻股份、最多不超過15隻，以10-12隻為最佳規模，為的是分散風險。

改變後的效果是顯著的，雖然選股的範圍多了，但因實際買入的股份數目少了，花在個股的研究時間反為多了，對信心較大的股份更能重注出擊，我暫時是滿意這種操作方法，只欠賣出的時機掌握實在需要改善。

戰無不勝？

"有些時候會感到自己戰無不勝，不用怕，這些時候不會長久 (By蔡東豪 ─ 金融海嘯‧學懂的十件事)"

最近手風甚順，在指數沒有多大升幅的情況下大幅跑贏大市，有一刻有點戰無不勝的感覺，就那一刻後心裡即時浮起上述蔡東豪寫過的說話。對！這種戰無不勝的感覺不會長久，因為散戶如我的不足甚多，一時三刻的順境波絕對可以是運氣使然，如果是Right for the wrong reason其實沒有甚麼值得高興的，我希望自己能衝破這散戶惡習。

上述散戶心態又令大口仔想起金融海嘯後投資者對價值投資的質疑，同時，不少價值投資者亦不斷否定技術分析、趨勢投資的作用，甚至視而不見，見而不聞亦時有聽聞。大口仔不敢認自己係價值投資者，因為除了個別行業外，自己對其他行業都算不上看得通透，好多時只憑分析報告或朋輩分享而買入個別有潛力的版塊股票，當然，買入前對該行業會有一定了解、會參考數字及管理層操守等，但這算不算價值投資呢？我不敢肯定....

無人可以天下無敵，不同市況不同性格用不同的投資方法結果可以完全不同。在經歷了上一個週期 (如果該週期已經完了的話)，大口仔正努力改善自己舊有的投資模式。匯控一役令我明白自己看對了都要市場認同才會有好的投資結果，市場走勢亦多數能警示公司某方面的問題確實存在，只是個別投資者沒有留意，或覺得那些已知或未知的風險已經完全反映了沒有。

2007年的匯控如是、上年尾的內銀如是、今年的宏利如是、內保股如是、最近的思捷都如是....

以宏利為例，我2009年曾經認為宏利已經渡過最壞時期，在股市及利率都見底的情況下宏利最少可以升回PB 1倍。結果，宏利股價在2009年第三季開始一直跑輸大市，減派息及再次配股後股價曾經跌至$125附近又彈回$170，但整段時間都是跑輸大市的，到2010年第二季，宏利股價一直在$140-$160徘徊，直到聯儲局重申量化寬鬆政策持續，大口仔放棄宏利止蝕，宏利公布業績大瀉，故事才真相大白。

宏利只是其中一個例子，證明市場其實大部分時間都好聰明，投資者大部分時間都以為自己比市場聰明，其實兩者剛好相反。巴菲特那一套價值投資是金律，佢老人家亦證明了若持之以恆，世界首富都有得你做，但問題係，咱們是否有巴菲特的智慧？是否看數字就能找出市場錯價？能否有效計算出安全邊際？

我認為無一套方法是完美得可戰無不勝的。取長補短，慢慢建立一套最有利自己智識、性格的投資方式才最實際，無謂花時間去界定自己是價值投資、技術分析定趨勢投資，花了時間又不會賺多了，多無謂？

始終賺錢才是硬道理！

港人幣存款破千億

這是意料中事，大口仔認為香港發展人民幣離岸業務的速度比很多人心目中都要快。

只係用了三個月，香港的人民幣存款便突破了一千億人民幣，但這只是開始，未來幾個月，香港的人民幣存款及貿易交易量都仍然會急速上升。另一方面，當人民幣有機會貶值，或匯率兌美元相對平穩時，人民幣的貸款量亦會同時上升。

香港的銀行業未來十年要開飯，應離不開"人民幣"三個字。最受惠的，仍然是那絕無僅有的內地銀行香港子公司，以不平等的方式與同業競爭人民幣業務。